伯特利受益于EPB业务渗透率提升 收入加速增长创单季新高

伯特利

系列点评十七：电控加速增长，进击线控底盘

收入创单季新高电控加速增长

公司2021年营收达34.9亿元，同比+14.8%，其中2021Q4营收11.6亿元，同比+14.5%，环比+47.9%，创单季新高。其中主营业务(汽车零部件)2021年营收34.2亿元，同比+18.1%，主要受益于智能电控业务的增长，其他业务(技术开发费)2021年营收为0.8亿元，同比-49.7%，我们判断技术开发费理应随着新项目的增加(新增定点项目160项，全生命周期贡献收入超过110亿元，年平均贡献近25亿元)而增长，但同比下滑可能受收入时点确认的影响，有望递延至今年。

具体看：

1)智能电控：EPB加速增长，线控制动稳步爬坡。公司2021年智能电控业务营收12.7亿元，同比+65.4%，其中销量/单价分别同比+57.2%/+5.2%，量价齐升主要受益于新产品和新项目的量产。分产品看，我们预计2021年EPB收入12+亿元，同比+60.3%，对应销量有望超过120万套，随着新客户和新项目放量，EPB市占率有望加速提升，持续高增可期；根据工信部披露的数据，公司线控制动产品已开始配套奇瑞瑞虎8、江铃雷诺Gse等车型，预计2021年销量约2万套，贡献收入3500+万元，随着在手订单的逐步量产，今年销量有望突破30万套，同时客户开拓不断加速，未来增量可期。

2)机械制动：轻量化短期承压，盘式制动器随下游需求回暖。公司2021年机械制动业务营收21.0亿元，同比+1.1%，我们预计轻量化业务因通用北美缺芯而有所承压，盘式制动器随奇瑞、吉利等客户的需求回暖而小幅增长。预计今年轻量化业务有望随着通用北美等主要客户量的修复而回升，盘式制动器在新项目的助力下有望实现较快增长。

随着新项目的持续增多，公司积极完善产能布局，预计今年将新增30万套/年WCBS总成组装生产线+30万套/年ESC620组装生产线+50万套/年EPB卡钳组装生产线+60万套/年WCBS阀体机加生产线等，届时WCBS、ESC、EPB产能将达60万套、50万套、210万套。

电控毛利率逆势提升研发显著增加

公司2021年整体毛利率为24.2%，同比-2.3pct，其中主营业务毛利率为23.0%，同比-1.5pct，单季度看，2021Q4毛利率为22.2%，同比-2.8pct，环比-2.4pct，我们判断同环比下滑一方面受铝、铜箔等主要原材料涨价的影响，另一方面则受产品结构变化的影响，高毛利率的轻量化业务和技术开发费占比下降，而智能电控业务毛利率逆势提升1.0pct至24.4%。

费用方面，2021Q4研发费用0.9亿元，同比+38.2%，环比+70.9%，对应研发费用率为8.1%，同比+1.4pct，环比+1.1pct，2021年全年研发费用2.4亿元，对应研发费用率为6.8%，同比+1.1pct，研发费用增长主因智能电控研发投入加大，静待后续开花结果。2021年销售费用率、管理费用率、财务费用率分别达0.8%、2.3%、-0.3%，分别同比-0.1pct、-0.3pct、+0.1pct。受毛利率下滑和费用率增加的影响，但政府补助等其他收益增加，2021年净利率为15.1%，同比-1.1pct。

投资建议

公司客户和产品结构双升级，短期受益于EPB和线控制动等智能电控业务渗透率提升，中长期线控底盘有望贡献显著增量。考虑缺芯、疫情及原材料涨价的影响，调整盈利预测：目前转向收购尚未正式完成，暂不考虑并表影响，预计公司22-23年营收由49.7/61.2亿元调整至49.0/64.2亿元，归母净利由7.7/9.9调整至7.3/9.7亿元，EPS由1.89/2.43元调整至1.78/2.39元，2024年营收和归母净利分别为83.3/13.3亿元，EPS为3.26元，对应2021年4月8日59.41元/股收盘价，PE分别为33/25/18倍。考虑到公司未来的成长性及线控制动等新业务的突破，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格上涨；客户拓展不及预期；缺芯影响超预期；收购进展不及预期等。

（来源：同花顺金融研究中心）