大盘窄幅震荡沪指跌破半年线 全天高开低走继续维持缩量表现

同时，当前中国股市的估值仍明显低于历史中枢，中证800成分股中，金融板块市盈率为8倍(历史中位数为9倍)、能源、材料等上游周期板块为14倍(历史中位数为18倍)，剩余的弱周期板块为20倍(历史中位数为24倍)，主要反映了前期贸易争端等因素的负面影响。随着ROE的回升，中国股市有望获得超越平均水平的收益。

“权益+避险”是当前合适的投资方式。

贸易争端最终结果并不悲观，但中间的路径也可能产生双向波折，使得资本市场波动性较高。二季度以来，我们始终建议投资者在保持较高权益仓位的同时，持有避险类资产。这些资产多数取得了不错的期间回报(按人民币计)，如国内外长久期高评级债(美国10年期国债7.5%)、海外REITs(4.1%)、贵金属(黄金11.5%)等(唯一的例外是由于实行积极财政政策，中国政府债券利率未出现明显下降)。

我们建议投资者继续保持这一配置风格。长期来看，中国的金融去刚兑改革会减少高收益、低风险的债权产品，从而降低无风险利率水平，这对国内利率债和权益资产均长期有利。

国内信用类产品的投资面临挑战，非标投资需做好标的筛选。

一方面，资管新规以来，监管的要求、违约环境的变化使得许多机构将配置重心移向标准化债券，使得国内中高评级债的利差被压缩至历史低位水平，长期吸引力下降；另一方面，刚性兑付瓦解的初期，低评级债利差有所走阔，但违约风险也明显增加，对高风险投资者而言吸引力未必可接受。

在整体利率下降的环境中，部分高资质的非标债权提供了较高的流动性溢价，存在一部分具有相对吸引力的产品，但标的的资质筛选已变得至关重要。

打破刚兑短期内不会扩展到地方政府债领域。

与金融债、民企债不同，地方债(包括政府债和城投债)主要服务于地方建设，有很强的公共属性，债权人也更难与发债主体协商、按市场化机制进行债务重组。放任政府主体违约将损害政府信用，甚至令部分地区政府职能停摆，社会成本将远大于金融债或民企债违约。

政府债问题的根本解决之道关键在于财税改革。未来肯定会有部分个案出现偿付困难，但安排兜底、援助的可能性很高。