马可波罗：实控人“精准”入股交易对手 重启标的旧项目或包装有术

　　对于资本市场而言，马可波罗控股股份有限公司（以下简称“马可波罗”）的实控人黄建平并非生面孔。2021年，上市公司广东四通集团股份有限公司（以下简称“四通股份”）“易主”，黄建平成为四通股份的新实际控制人。

　　而回溯历史，早在2019年3月，黄建平已经入股四通股份，通过经过多次股份收购逐步成为四通股份的实控人。而在其成为四通股份的实控人前几个月，黄建平控制的马可波罗收购了四通股份的全资子公司广东东唯证券承销保荐责任有限公司关于四通股份终止募集资金投资项目并将剩余募集资金永久补充流动资金的核查意见》（以下简称“四通股份募资补流核查意见”），截至2021年3月31日，四通股份“年产800万陶瓷板材项目”的募集资金计划投资金额为3.28亿元，募集资金实际投入金额为2,102.17万元，募集资金实际投入占预计总投入比例为2.48%。

　　另外，四通股份募资补流核查意见显示，四通股份“年产800万陶瓷板材项目”的投资项目实施过程中，受经济环境、市场环境、技术进步等诸多不确定因素影响，继续实施将存在不能达到预期收益的风险，遂四通股份拟终止实施“年产800万陶瓷板材项目（第一期）”。

　　并且，四通股份为了更合理使用募集资金，其拟将终止“年产800万陶瓷板材项目（第一期）”项目的剩余募资金额总计3.12亿元永久补充流动资金。

　　

　　由上述可知，“广东东唯540万陶瓷板材项目”系马可波罗此次上市的募投项目，其建设主体为广东东唯。需要提及的是，广东东唯原为四通股份子公司时，2020年3月，四通股份通过非公开发行的方式为广东东唯的“年产800万陶瓷板材项目”一期募集资金。并且，马可波罗的“广东东唯540万陶瓷板材项目”与四通股份“年产800万陶瓷板材项目”的环评文件批复号均为东环建[2019]11866号。上述情形是否意味着，马可波罗此次上市的募投项目“广东东唯540万陶瓷板材项目”，系2020年四通股份非公开发行项目的一部分？

　　值得注意的是，“广东东唯陶瓷板材项目”的项目名称由“唯美新型岩板材料项目”变更而来，建设单位由马可波罗实际控制人黄建平控制的企业变更为广东东唯。不仅如此，“广东东唯陶瓷板材项目”环评文件中联系电话的持有人或指向马可波罗员工。至此，彼时尚未成为四通股份实控人的黄建平，其控制的企业参与发起建设广东东唯的募投项目，是否为其收购广东东唯埋下“伏笔”？

　　此外，2021年，四通股份称因岩板价格下滑严重等原因终止“年产800万陶瓷板材项目”一期，剩余募资金额用于补流。基于马可波罗此次上市的募投项目“广东东唯540万陶瓷板材项目”，或系2020年四通股份非公开发行项目的一部分。而2021年四通股份终止的项目，却被马可波罗拿来参与“重新”募集资金？该募投项目是否具备前景及可行性？而广东东唯是否为黄建平控制的企业及马可波罗而生？存疑待解。

　　三、下游增长显“颓势”，未来成长能力或承压

　　事实上，马可波罗的下游行业主要以房地产行业为主，而该行业或增长放缓。

　　3.1主营业务为建筑陶瓷，所处行业与房地产行业具有密切的相关性

　　据招股书，马可波罗自设立以来，一直专注于建筑陶瓷的研发、生产和销售。建筑陶瓷的产业链上游行业为原材料开采及加工业，下游需求主要有房地产行业、装修装饰行业及终端消费者，其需求受房地产周期影响较大，属于房地产后周期产业。并且，马可波罗专注于建筑陶瓷的研发、生产和销售，因为其所处行业与房地产行业具有密切的相关性。

　　2019-2021年及2022年1-6月，马可波罗的主营业务收入分别为81.16亿元、85.75亿元93.36亿元、42.07亿元，占当期营业收入的比例分别为99.83%、99.81%、99.69%、99.58%。

　　另外，马可波罗主要产品为有釉砖和无釉砖，有釉砖包括抛釉砖、仿古砖、岩板、瓷片和文化陶瓷，无釉砖主要包括抛光砖。

　　2019-2021年及2022年1-6月，马可波罗有釉砖的销售金额占当期主营业务收入的比例分别为89.06%、90.5%、94.79%、96.15%；无釉砖的销售金额占当期主营业务收入的比例分别为10.94%、9.5%、5.21%、3.85%。

　　另外，马可波罗产品广泛用于住宅装修装饰、公共建筑装修装饰等领域，主要客户均为大型建材经销商和知名房地产开发企业。2019-2021年及2022年1-6月，马可波罗来自境内的销售收入分别为77亿元、82.18亿元、89.77亿元及40.15亿元，占其当期营业收入的比例分别为94.88%、95.83%、96.16%、95.44%。

　　即是说，2019-2021年及2022年1-6月，马可波罗的下游应用领域主要为房地产行业。

　　然而，2021年，房地产行业或“降温”。

　　3.2 2021年国内房地产开发投资额增速下滑，其中商业用房投资额负增长

　　据国家统计局数据，2014-2021年，国内房地产开发投资额分别为9.5万亿元、9.6万亿元、10.26万亿元、10.98万亿元、12.02万亿元、13.22万亿元、14.14万亿元、14.76万亿元。

　　根据《金证研》北方资本中心研究，2015-2021年，国内房地产开发投资额的增速分别为0.99%、6.88%、7.04%、9.44%、10.01%、7%、4.35%。

　　

　　其中，2021年，国内房地产开发住宅投资额增速下滑，商业营业用房投资额陷入负增长。

　　据国家统计局数据，2014-2021年，国内房地产开发住宅投资额分别为6.44万亿元、6.46万亿元、6.87万亿元、7.51万亿元、8.51万亿元、9.71万亿元、10.44万亿元、11.12万亿元。同期，国内房地产开发商业营业用房投资额分别为1.43万亿元、1.46万亿元、1.58万亿元、1.56万亿元、1.42万亿元、1.32万亿元、1.31万亿元、1.24万亿元。

　　

　　根据《金证研》北方资本中心研究，2015-2021年，国内房地产开发住宅投资额的增速分别为0.38%、6.36%、9.38%、13.28%、14.03%、7.6%、6.44%。同期，国内房地产开发商业营业用房投资额的增速分别为1.82%、8.42%、-1.25%、-9.42%、-6.65%、-1.13%、-4.83%。

　　

　　可见，2019-2021年，国内房地产开发投资额增速连续下滑至4.35%。其中，2019-2021年，国内房地产开发住宅投资额增速从14.03%降至6.44%。另外，2021年，国内房地产开发商业营业用房投资额陷入负增长。

　　此外，2021年，国内房地产新开工房屋面积陷入负增长。

　　3.3 2021年，国内房地产新开工房屋面积及住宅新开工房屋面积均陷入负增长

　　据国家统计局数据，2014-2021年，国内房地产开发企业新开工房屋面积分别为17.96亿平方米、15.45亿平方米、16.69亿平方米、17.87亿平方米、20.95亿平方米、22.72亿平方米、22.44亿平方米、19.89亿平方米。同期，国内房地产开发企业住宅新开工房屋面积分别为12.49亿平方米、10.67亿平方米、11.59亿平方米、12.81亿平方米、15.35亿平方米、16.75亿平方米、16.43亿平方米、14.64亿平方米。

　　根据《金证研》北方资本中心研究，2015-2021年，房地产开发企业新开工房屋面积增速分别为-14%、8.08%、7.02%、17.29%、8.41%、-1.2%、-11.38%。同期，房地产开发企业住宅新开工房屋面积增速分别为-14.59%、8.68%、10.51%、19.82%、9.11%、-1.87%、-10.92%。

　　

　　显然，2021年，国内房地产新开工房屋面积及房地产开发企业住宅新开工房屋面积均陷入负增长。

　　3.4 2021年，国内房地产开发企业施工房屋面积的增速不足6%

　　据国家统计局数据，2014-2021年，国内房地产开发企业施工房屋面积分别为72.65万亿平方米、73.57万亿平方米、75.9万亿平方米、78.15万亿平方米、82.23万亿平方米、89.38万亿平方米、92.68万亿平方米、97.54万亿平方米。

　　根据《金证研》北方资本中心研究，2015-2021年，国内房地产开发企业施工房屋面积的增速分别为1.27%、3.16%、2.97%、5.22%、8.7%、3.69%、5.25%。

　　

　　可以看出，2021年，房地产开发企业施工房屋面积增速不足6%。

　　由上述可知，马可波罗的主营业务与建筑陶瓷有关，所处行业与房地产行业具有密切的相关性。值得注意的是，2021年，国内房地产开发投资额增速下滑至4.35%，其中商业营业用房投资额负增长。同期，国内房地产开发企业新开工房屋面积及住宅新开工房屋面积均陷入负增长，国内房地产开发施工房屋面积增速不足6%，马可波罗下游房地产行业或“疲软”，其未来成长能力或承压。

　　四、有息负债超货币资金逾八亿元，超三成房产被抵押

　　财务数据，是对企业经济活动的系统反映，可以直观地反映出企业的经营业绩。此方面，马可波罗的货币资金或难以覆盖有息负债。

　　4.1 2020年净利润较2019年下滑，2021年净利润增速不足6%

　　据招股书，2019-2021年及2022年1-6月，马可波罗营业收入分别为81.3亿元、85.91亿元、93.65亿元、42.25亿元，净利润分别为16.28亿元、15.74亿元、16.53亿元、7.44亿元。

　　根据《金证研》北方资本中心研究，2020-2021年，马可波罗营业收入增速分别为5.68%、9%，净利润增速分别为-3.29%、5.04%。

　　

　　显然，2020年，马可波罗净利润较2019年下滑，2021年，马可波罗净利润增速不足6%。

　　此外，2019年及2021年，马可波罗净现比均不足1。

　　4.2 2019及2021年，马可波罗的净现比均不足1

　　据招股书，2019-2021年及2022年1-6月，马可波罗经营活动产生的现金流量净额分别为10.16亿元、22.12亿元、13.13亿元、11.72亿元。同期，马可波罗经营活动现金流入小计分别为77.9亿元、91.41亿元、95.85亿元、46亿元。

　　根据《金证研》北方资本中心研究，2019-2021年，马可波罗净现比分别为0.62、1.41、0.79，收现比分别为0.96、1.06、1.02。

　　值得注意的是，截至2021年末，马可波罗的货币资金超二十亿元。

　　4.3截至2022年年6月末，有息负债逾货币资金超八亿元

　　据招股书，2019-2021年及2022年1-6月各期末，马可波罗的短期借款分别为29.58亿元、32.45亿元、22.86亿元、16.09亿元，长期借款分别为3.43亿元、6.49亿元、7.28亿元、10.04亿元，一年内到期的非流动负债分别为0.21亿元、0.43亿元、4.37亿元、2.36亿元。

　　即2019-2021年及2022年1-6月各期末，马可波罗的短期借款、长期借款、一年内到期的非流动负债（以下合称“有息负债”）合计金额分别为33.22亿元、39.36亿元、34.51亿元、28.49亿元。

　　据招股书，2019-2021年及2022年1-6月各期末，马可波罗货币资金分别为16.95亿元、17.94亿元、27.19亿元、20.42亿元。

　　即2019-2021年及2022年1-6月各期末，马可波罗有息负债比货币资金分别多16.27亿元、21.43亿元、7.32亿元、8.06亿元。

　　另外，马可波罗超三成房产被抵押。

　　4.4截至招股书签署日2022年9月21日，超三成房产被抵押

　　据招股书，截至招股书签署日2022年9月21日，马可波罗及其子公司共有75处房屋建筑物取得权属证书，其中29处已取得权属证书的房屋建筑物被抵押。

　　根据《金证研》北方资本中心研究，马可波罗及其子公司被抵押房产占房产总数的比例为38.67%。

　　也就是说，2020年，马可波罗净利润较2019年下滑。2021年，马可波罗净利润增速不足6%。截至2022年6月末，马可波罗的有息负债逾货币资金超八亿元。且截至招股书签署日2022年9月21日，马可波罗超三成房产被抵押，令人唏嘘。

　　民之从事常于几成而败之。冲击上市背后，马可波罗未来能否经受住资本市场的考验？

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