“鸡鸭”同台竞技德州扒鸡闯关IPO 提价量降存食品安全问题

　　近两年，在资本的加持下，卤制品行业迎来飞速发展，业内企业纷纷申请上市。今年，卤味龙头企业紫燕食品（603057.SH）成功登陆A股，卤味中华老字号——山东德州扒鸡股份有限公司（下称“德州扒鸡”）也在排队IPO。

　　扒鸡产品始创于1692年，曾被康熙御封“神州一奇”，素有“中华第一鸡”的美誉。不过，深耕扒鸡行业的德州扒鸡，公司成立年限并不久远。招股书显示，德州扒鸡成立于2010年8月，成立以来从事的主要业务为扒鸡等卤制食品研发、生产和销售。

　　日前，德州扒鸡披露了招股书，拟在上交所主板上市。招股书显示，此次IPO，德州扒鸡计划募资7.58亿元用于德州扒鸡（苏州）有限责任公司新建食品加工项目、速冻扒鸡生产线建设项目、营销网络及品牌升级建设项目。

　　在卤味市场中，目前以“鸭类”为主要原材料的卤味品牌众多，包括周黑鸭（1458.HK）、绝味食品（603517.SH）、煌上煌（002695.SZ），而德州扒鸡主攻“鸡类”卤味产品，如今“鸡鸭”同台竞技，谁能更胜一筹？

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　　股权转让价格高低不一

　　自成立以来，德州扒鸡一直被外界称为“家族企业”。招股书显示，本次IPO发行前，崔贵海与陈晓静夫妇、以及其子崔宸，一家三口合计控制公司 60.06%的表决权股份，为公司共同实际控制人。

　　而从德州扒鸡的股权结构来看，其他股东的持股则较为分散，其中有91名自然人股东合计持股14.67%。除了实控人持股外，持有德州扒鸡5%以上股份的投资股东主要有外资投资机构Gloryfarm和国寿投资保险资产管理有限公司，以及深圳市天图投资管理股份有限公司（下称“天图投资”）控制下的天津天图和深圳天图合计持有5.41%股份。

　　德州扒鸡股权结构

　　

　　（数据来源：德州扒鸡招股书）

　　值得注意的是，德州扒鸡IPO进程前景尚未可知之际，其股东天图投资已于今年11月29日通过了港交所聆讯，上市在即。资料显示，天图投资成立于2002年，是一家专注于消费领域的私募股权投资者和基金管理人。在天图投资的所投项目中，知名度比较高的企业有周黑鸭、中国飞鹤（6186.HK）、奈雪的茶（2150.HK）、茶颜悦色、百果园等。

　　招股书显示，2012年12月，天图投资以8.75元/股的转让价格，受让德州扒鸡合计950万股股权，持股11.88%，此时德州扒鸡估值7亿元。2020年12月至2021年3月，天图投资以17元/股的协议价格，转让462.66万股，此时德州扒鸡总股本8800万股，公司估值14.96亿元。由此不难看出，8年时间内德州扒鸡估值翻倍，而再往前追溯，2011年左右公司估值8000万元，近十年时间估值翻了近19倍。

　　然而翻看德州扒鸡招股书发现，德州扒鸡的股权转让价格似乎具有一定“随意性”。在2011年至2012年6月的两次转让中，德州扒鸡的股权转让价格均为1元/股。而时隔三、四个月后的2012年10月、11月的两次股权转让中，转让价格均为4.6元/股。一个月后，天图投资受让股权时，股权转让价格又跃升至8.75元/股。在2014年至2015年的两次股权转让中，德州扒鸡的股权转让价格又降至7.25元/股。而在此期间，德州扒鸡并未发生增资扩股。

　　在随后的时间里，德州扒鸡的股权转让价格也高低不一。2020年12月至2021年3月，包括天图投资内的股东分别以16元/股、17元/股、17.65元/股等转让价格转让股权；在2021年10月又遭以15元/股的价格转让。波澜起伏的转让价格，一定程度上也反映了投资人对公司估值的态度。

　　值得一提的是，招股书显示，2019年至2021年，德州扒鸡分别分红0.83亿元、0.249亿元、1.32亿元，三年累计分红2.4亿元。而报告期内，德州扒鸡三年的净利润合计为3.36亿元，分红金额则占了71%。其中2020年和2021年的股利支付率为20.4%、138.95%。崔贵海家族三年则累计获得分红约1.44亿元。

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　　提价量降囿于区域

　　近年来，卤制食品市场规模得到快速增长。据Frost&；Sullivan《中国卤制食品行业独立市场研究》数据显示，2010年-2020年间我国卤制食品市场规模不断提高，2020年卤制品市场规模达到2540亿元，相较于2010年增长180.35%，年均复合增长率为10.86%。

　　作为卤味老字号企业，德州扒鸡的销售收入逾八成来自于华东区域，对销售区域具有较大的依赖性。以“德州扒鸡”品牌为基础，该公司成立的扒鸡超市目前已开设34家门店业务，覆盖地区主要为山东省德州市。

　　招股书显示，2019-2021年，德州扒鸡实现营业收入分别为6.87亿元、6.82亿元、7.2亿元；对应实现的归属净利润分别为1.22亿元、0.95亿元、1.2亿元，其中，2020年公司的营业收入与归属净利润出现双降，分别下降0.78%、22.69%。

　　德州扒鸡主营业务收入按类别分为扒鸡类、肉副食品类、超市类和其他产品。公司目前形成了以卤制食品销售为主，兼营超市业务的经营模式，其中卤制食品形成了以德州扒鸡类产品为主，肉副食品类产品为辅的产品体系，扒鸡类收入是公司最主要的收入来源，在2021年总营收中占比66.8%。

　　德州扒鸡营收业务结构

　　

　　（数据来源：德州扒鸡招股书）

　　扒鸡类产品是公司的营收主力，但在其提价策略下销量遭受到了大幅下滑。德州扒鸡在2019年底采取产品提价策略，2020年度产品平均单价增加5元/千克，同年度公司受疫情影响，扒鸡类产品销量相比上一年度下滑989.52吨，下滑12.16%，综合导致2020年度扒鸡类产品收入相比上年下滑4.36%。

　　2021年，德州扒鸡对现有市场及新市场进行开拓，加大各种渠道推广力度，当年度扒鸡类产品销量增加仅6.28%。而一方面，公司的运营推广费与广告宣传费大幅提升，两者合计金额由2020年的2220.56万元，提升至2021年的2642.28万元，销售费用占比也由2020年的13.98%，提升至2021年的14.77%。

　　从可比同行来看，2021年，紫燕食品、绝味食品的销售费用率分别为7.6%、8%，而煌上煌、周黑鸭分别为16.89%、37.8%。德州扒鸡将其销售费用率的差异归因于门店连锁加盟与直营的经营模式不同，直营门店数量少，无需承担大部分门店运营和租赁成本，销售费用率则会相对较低。

　　从门店情况来看，截至2021年末，德州扒鸡的门店为553家，以加盟为主；可比同行煌上煌、紫燕食品、绝味鸭脖的门店分别为4281家、5132家、13714家，均以加盟为主，而周黑鸭的直营门店为1755家。从2021年营收规模来看，绝味鸭脖最高，为65.49亿元；紫燕食品、煌上煌、周黑鸭则分别为30.92亿元、23.39亿元、21.81亿元，均远高于同期德州扒鸡7.2亿元的营收规模。

　　销售毛利率方面，2021年，紫燕食品、煌上煌、周黑鸭、绝味食品的毛利率分别为21.62%、33.00%、57.78%、31.68%。而德州扒鸡同期毛利率为42.70%，低于周黑鸭，高于紫燕食品、绝味食品和煌上煌。

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　　存在食品安全问题

　　德州扒鸡还因食品质量安全问题而被消费者投诉。在黑猫投诉平台上，消费投诉德州扒鸡存在“在保质期内变质变味”“涨袋发臭”“有异物”等情形，截至目前共有40多条投诉结果。

　　而德州扒鸡旗下部分超市业务也曾登上质监部门的通报黑榜。今年3月、4月，山东省市场监督管理局先后通报指出，由德州扒鸡超市有限公司三八中路店销售的即食海蜇丝，出现了菌落总数不符合食品安全国家标准规定的情况。

　　德州扒鸡卤制食品相关采购主要包含三部分：饲料原料采购、毛鸡采购和包装材料及其他原辅料的采购。2019年与2021年，山东荣华食品集团有限公司（下称“荣华食品”）是德州扒鸡的前五大供应商之一，主要向其采购鸡副品，合计采购1744万元。

　　作为德州扒鸡的重要供应商，荣华食品存在食品安全问题。在2019年12月山东省市场监督管理局的检测中，荣华食品生产的一批次鲜鸡心中检出氯霉素。氯霉素属于抑菌性广谱抗生素，可在养殖中用来防止疫病发生。根据农业部规定，氯霉素在所有食品动物中不得检出。人体长期大量食用氯霉素残留食品，可能导致消化机能紊乱。

　　除了供应商，德州扒鸡的大客户也存疑。德州沐特商贸有限公司（下称“德州沐特”）主要销售扒鸡类产品、肉副食品类产品，2019年至2021年，其分别是德州扒鸡第4、第3、第1大客户，销售金额分别862万元、1025.65万元、1853.89万元，占比分别为1.25%、1.5%、2.57%。企查查数据显示，德州沐特成立于2019年1月，由沙金菲100%持股。该企业成立当年即成为德州扒鸡前五大客户。