天风策略刘晨明：一季报后的行业比较思路

    来源：晨明的策略深度思考

　　核心结论：

　　一季报的重要意义：

　　在前期的几篇报告《何时炒主题？何时看报表？》、《景气投资的季度效应》中，我们都提到了一个“两头炒预期”、“中间炒现实”的结论：（PPT4-7页）

　　核心就是每年的Q1和Q4市场处于业绩空窗期和政策窗口期，因此市场容易交易预期，此时最有效的指标是低PB分位数（代表预期低，交易预期的空间就大）。但是，从每年4月开始，随着一季报、经济数据、政治局会议的先后落地，市场在Q2-Q3会回到基本面的现实情况，进入景气度投资的阶段，而这里所指的基本面，可以是表观利润，也可以是高频指标、产业数据、宏观数据等等。

　　总量经济强相关板块的一季报和4月决断：

　　1、整体A股和其中的总量经济板块23Q1业绩一般，整体处于探底阶段。（PPT9-16页）

　　2、历史上，整体A股和其中的总量经济板块利润增速和ROE大幅回升，要么是类似于09年（国内四万亿全面刺激），要么是类似于16-17和20-21（全球经济共振向上）。但是对于2023年，不论是3月两会，还是4月政治局会议，都明确了高质量发展的信号，同时，目前欧美库存周期的位置，也很难出现全球经济共振。展望来看，今年整体A股和其中的总量经济板块的利润和ROE大概率是触底企稳，但很难大幅回升。（PPT17页）

　　3、最终从股价表现来看，可选消费、港股互联网、金融、周期、中游传统制造业的龙头股价表现，基本也与国内经济（中长期贷款增速表征）高度相关。除非是具备供给侧逻辑或者格局变化的行业，比如22年的煤炭。（PPT18-35页）

　　4、因此，在这样的的背景下，今年的总量经济强相关板块大概率是估值波动的机会，但是难有EPS弹性带来的主升浪。关注点在于供给端的格局有相对优势的细分板块，比如电解铝。

　　总量经济弱相关板块的一季报和4月决断：

　　1、寻找一季报高增长但是股价基本面不反映的细分行业（偏离度模型）：如果这些行业2-3季度景气度还能延续，那么股价在4月决断以后大概率能够修复，属于高赔率的策略。在今年的“蓝色圆圈”中，我们主要筛选出来的细分板块包括：光储、医美、火电、血制品、重卡、药房、电网设备。（PPT37-38页）

　　2、寻找一季报一般，但是预计后续能够出现业绩改善趋势的细分行业，今年4月决断主要聚焦在TMT板块：（PPT39-57页）

　　①TMT板块内部也有4月决断：从13和19年TMT内部板块的表现来看，同样存在4月决断的特征：以申万一级行业来看，两个年份1-4月均实现了TMT板块的普涨，且整体来看涨幅差异不大。但5月之后TMT内部的分化开始明显加大：13年5-9月申万传媒指数翻倍，明显强于电子和通信；19年5-9月电子板块继续上涨，其他板块则开启调整。

　　②TMT板块的β与全球半导体周期密切相关。而美国消费又很大程度上决定了全球半导体周期的走势。目前美国消费还有一定韧性，但是根据我们对美国居民超额储蓄的测算，很有可能在8-9月消耗殆尽，那么Q4美国消费增速很有可能出现比较快的下滑，对应半导体周期可能就会出清。经验来看股价大约领先半导体周期3-6个月，因此Q3可能会开始反映这样的预期。对应核心指数是科创50。

　　③目前从一季报来看，TMT四个行业中，传媒相对更好（利润收入同时出现恢复性增长），电子在加速出清，通信底部震荡，计算机利润增速改善、但收入增速一般。展望后续，能够逐步兑现基本面的细分领域可能包括：游戏、算力、半导体、信创等。

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　　1、3个选股模型（景气成长、细分龙头、高股息）和1个行业比较模型自09年以来，430这一期（根据年报一季报的筛选结果）在5-8月的持有期，战胜沪深300的概率分别达到了93%、100%、100%、93%。也侧面验证了，不论什么样的经济、产业、政策环境，4月决断都是有效的。详细模型结果可见正文。（PPT59-68页）

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