中航证券：5月金股（中航证券2021）

　　投资亮点

　　以“实体+chinagoods”平台为核心，立足“世界小商品之都”，转型贸易综合服务商。公司成立于1993年，立足“世界小商品之都”浙江省义乌市，公司主要经营市场开发经营及配套服务，房地产开发及销售和贸易，提供网上交易平台和服务，网上交易市场开发经营等，锚定“打造一流的国际贸易综合服务商”战略目标，以数字化改革突破传统业务物理限制，加速构建以市场为核心的实体经济生态和以 chinagoods （简称：CG）平台为核心的数字经济生态。

　　公司主营强势复苏，景气度持续攀升。

　　22年业绩受租金减免影响，23Q1业绩表现亮眼。2022年公司实现营收76.20亿元/同比+26.28%，归母净利润11.05亿元/同比-17.19%，扣非后归母净利润17.65亿元/同比+44.47%。分季度看，Q1-Q4分别实现营收15.98/26.09/21.13/12.99亿元，分别同比+106.68%/+100.78%/+2.93%/-31.91%，分别实现归母净利润-6.72/5.50/3.98/-5.15亿元，分别同比+78.13%/+16.24%/ +10.85%/-512.62%，其中，Q4业绩承压归因于公司为小微企业及个体工商户减免6个月租金，影响约10亿元收入和7亿元归母净利润。分产品看，商品销售/市场经营/酒店服务/展览广告/其他服务分别实现营收49.49/16.97/1.80/0.80/4.20亿元，同比+90.85%/-29.19%/+41.43%/-33.10%/+20.30%，核心业务商品销售同比高增超九成，系公司营收增长主要动力来源，酒店服务收入增加系酒店入住率同比上升所致，市场经营及展览广告业务短期承压。23Q1，公司复苏势头强劲，公司实现营收21.20亿元/同比+32.69%，归母净利润12.22亿元/同比+81.80%，扣非后归母净利润10.80亿元/同比+64.52%，其中Q1利润增厚的主要来源为7.77亿元的投资收益。

　　主营结构变化拉低毛利率，费用管控良好。毛利率方面，2022年公司整体毛利率15.31%/同比-17.94pct，归因于一方面毛利率较低（0.28%）的商品销售业务占比不断提升（自2020年的10.30%增长至2022年的64.95%），另一方面公司市场经营业务因减免小微企业或个体工商户租金约10亿元大幅拉低毛利率（43.31%/同比-20.51pct），但23Q1毛利率环比强势反弹（31.03%，同比-3.55pct，环比+62.27pct）。费用率方面，2022年公司销售/管理/研发费用率分别为2.59%/6.95%/0.23%，分别同比-0.80pct/-0.57pct/+0.06pct，23Q1费用率基本保持稳定，公司注重降本增效促发展。综合作用下，2022年公司净利率15.31%（同比-17.94pct），23Q1因投资收益大增净利率高于毛利率（57.58%，同比+15.63pct，环比97.26pct）。

　　实体市场：市场扩建扩容+租金提升，构筑全球贸易枢纽生态圈。

　　公司主业是经营义乌小商品市场以此收取商位使用费，运营世界最大的小商品集散地（义务国际商贸城），拥有 7.5 万个实体商铺，服务上下游 210 万家中小微企业。2022年，市场商位出租率保持在98%以上，成交额 2020.90 亿元/同比+8.3%，数字化运营的二区东市场招商工作已收取入场资格费和商位使用费等8.56亿元，叠加迪拜义乌中国小商品城营业，未来有望增厚业绩。2023年春节后市场开市以来，日均客流量超过20万人次，日均外商1646人/同比+30.3%，日均车流量8.9万车次/同比+23.4%，市场人流量回暖反映商城生态正不断向好，有助于公司市场经营业务进一步扩张。

　　数字贸易生态：“CG平台+1039模式”，合力打开新的增长曲线。

　　① “1039模式”优势凸显，数字化改造降本增效。2016 年义乌市场成为我国1039 市场采购出口模式的第一批试点地，“1039模式”作为以市场采购贸易方式进行出口贸易的一种新型贸易方式，带动线上线下市场升级，具备免增值税+通关便利+收汇灵活等特点，适合多品种、多批次、小批量的外贸交易，推动由传统线下采购逐步向线上下单、履约、收款、结汇的数字化转型，扩大市场采购贸易规模和海外需求。

　　② CG平台聚合“交易+仓储+履约+支付”环节，形成全链路履约服务闭环，赋能中小微贸易生态。作为公司实现贸易数字化的核心载体，依托公司市场 7.5 万家实体商铺资源，服务产业链上游 210 万家中小微企业，构建数字化贸易综合服务平台。CG平台收入包括基础服务费、增值服务费、金融机构数字化服务费等；2022年，CG平台实现GMV356.76亿元/同比+112%。平台以贸易数据整合为核心驱动，“信息流+货物流+支付流”三流汇聚加速形成全链路履约服务闭环，为中小微贸易主体降本、增效、赋能。

• 　　交易：2022年平台注册采购商超 332 万人，链接外贸公司超 2500 家， CG平台“采购宝”产品将订货单、装箱单、报关单和结汇单“四单”串联，形成独特的市场采购贸易方式的信息闭环，解决市场采购贸易中订单分散、拼箱申报、 无票免税等问题。

• 　　仓储：推动“义新欧+综保区+海铁联运”新模式落地，上线统一仓储信息、订舱、快递短驳运营平台，同时加速“义乌系”海外仓数字化建设。

• 　　履约：公司与中远海运、普洛斯合作项目取得阶段性成果，成立了合资公司智捷元港，打造数字化跨境物流第三方交付平台，推动全链路协同的履约服务体系智能化发展，降低贸易成本、提升贸易便利化水平。

• 　　支付：平台运用公司支付、保理、本外币兑换等牌照和货款宝、结汇宝等产品形成支付流与资金流的闭环。

　　人民币跨境业务落地， 受益“一带一路”发展契机。

　　① 获批跨境人民币业务资质，“义支付”赋能全球数字贸易生态。公司收购海尔网络100%股权，取得互联网支付业务资质， 5月底正式启动国际商贸城数字人民币推广及开通建设工作，累计开通数字人民币钱包6万个、累计交易笔数2.19万次，累计金额超过7.99亿元。Yiwu Pay （义支付）提供数字人民币&；跨境支付解决方案，可支持全球 16 个主流币种的跨境收款，已与全球 400 多家银行达成合作，业务覆盖 100 多个国家和地区，提供安全、高效的一体化支付解决方案。Yiwu Pay 的收入将主要来自手续费，未来随着跨境人民币支付市场规模高企，支付费率收入有望进一步增厚公司利润。

　　②“义新欧”中欧班列，助力沿线国际经济发展。“义新欧”中欧班列以义乌小商品进出口为基础，发力物流产业链上下游，带动周边产业升级，截至2022年末，已累计开通19条线路、覆盖51个国家和地区、通达160个城市，年发行2269列，年运输金额超400亿元，成为“一带一路”与中欧交往的“金丝带”。

　　③战略合作浙江联通，打造“一带一路”国际数据中心。小商品城与浙江联通签订《战略合作框架协议》，拟合作建设运营“一带一路”国际数据中心，为推动国际数据中心项目尽快落地，公司拟投资5亿元设立“云带路公司”（公司持股比例100%），将加快推动国际数据中心项目建设，有利于探索布局国际新型互联网数据交换枢纽，最终汇集形成“一带一路”贸易大数据平台，打综合性数据中心和国际贸易制度高地、政策洼地。

　　全面数字化转型，“AIGC+数据要素”赋能全链路。

　　①打造义务全球数贸中心，构筑新型数字贸易体系。公司拟投建83亿元打造义乌全球数贸中心，将数字经济发展生态和数字基础设施深度植入小商品贸易的各个环节，将加快实现公司向国际贸易综合服务商转型。该项目助力公司推动贸易数字化升级、全链条延伸、集群化发展，强化关汇税、运仓融综合赋能，搭建交易履约集成、产业城市联动、新老市场协同、线上线下融合、国内国外互通的小商品贸易“一站式”服务平台，构筑全球贸易数据要素新壁垒。

　　②发布数字人“老板娘”，“市场+数字”智慧升级。义乌国际商贸城二区东新能源产品智慧市场创新“市场+数字”模式，首次推出义乌“老板娘”AI形象互动屏，利用5G、元宇宙、AI互动屏、3D时空关联等前沿应用技术，通过软硬件结合，实现线上线下复合、云网端联动，优化了供采模式，从“被动式服务”向“智慧服务”转型，赋能商业提效，焕发义乌小商品城新生机。

　　投资建议

　　公司立足“世界小商品之都”，市场经营作为压舱石业务不断拓宽边界，同时发力“CG平台+义务全球数贸中心+‘一带一路’国际数据中心”，加速构筑数字贸易产业链闭环。正值“一带一路”十周年、人民币国际化进展持续突破之际，看好公司CG平台和跨境支付业务带来的业绩新增量。综上，“主营扩张+牌照价值+一带一路+数据要素（信息流+货物流+支付流）”，四大核心逻辑驱动公司加速向国际贸易综合服务商转型。预计2023-2025年公司归母净利润分别为23.89/24.37/26.62亿元，EPS分别为0.44/0.44/0.49元，对应目前PE分别为20/20/18倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：

　　chinagoods平台发展不及预期、项目建设不顺风险、国内外宏观环境的影响、政策变动风险、招商进度不及预期。

　　盈利预测：

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