“联姻”不成再图“逼婚”！沙钢对南钢股权争夺战再起波澜

　　一纸起诉状，让南京南钢钢铁联合有限公司（以下称“南京南钢”）的百亿股权争夺战再上新戏码。

　　4月27日，复星国际和南钢股份同时收到了《民事起诉状》、《证据目录》等诉讼文件，其中，江苏沙钢集团作为原告方，要求复星国际旗下相关子公司继续履行前次股权转让协议，以向原告转让目标权益。

　　这是沙钢为争夺南京南钢股权发起的第二场诉讼。显然，沙 钢依然不愿意放手。

　　当日，复星在公告中表示，“诉讼不会影响本集团的正常运营。会根据相关的协议和法律，积极应诉，维护公司的正当权益，维护交易的确定性。”此前在4月初回应沙钢的第一起诉讼时，复星明确表示对方“罔顾基本事实与基本法律关系，滥用诉权，依据已失效的框架协议提起诉讼，缺乏基本的商业诚信。态度严厉。

　　有媒体把这次的收购案做了形象的比喻：联姻失败，沙钢祭起司法手段试图“逼婚” 。

　　而本案由于涉及到资本、制造业、第三方白马骑士关于重大价值股权转让与争夺，也让这一起事件，成为了中国商战史上又一个值得我们探究和思考的经典案例。

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　　股权争夺战的缘起

　　在本案中，一共有3个主角，分别是沙钢集团、复星、南钢集团，事件共同围绕复星所想要转让掉的南京南钢60%股权。

　　2022年，复星由于战略调整及回收现金流考虑，加速资产处置的步伐，其中就包括打算转让所持有的南京南钢股份。

　　在其中，沙钢集体是意向最明显的参与买家之一。

　　2022年10月，复星与沙钢集团签署投资框架协议，约定将南京南钢60%股权出售给后者。

　　根据协议约定，沙钢集团第一时间向复星支付诚意金人民币80亿元，协议签订后，复星将其持有的49%南京南钢股权质押给沙钢。由于另外11%股权之前已质押在南钢集团，协议约定，复星在全额收到总诚意金后“争取”10个工作日内，将其质押给沙钢并完成质押登记手续。框架协议使用“争取”的表述，是因为双方均知晓这11%的股权需要南钢集团解除质押，非复星单方可独立决定并操作的事项。

　　2023年3月14日，沙钢集团与复星正式签订《股权转让协议》，以135.8亿元的总价将从后者那里收购南京南钢60%的股份并成为公司的控股股东。

　　签订当日，复星根据公司章程等规定，向持有南京南钢余下40%股权的二股东南钢集团发出《优先购买权通知函》，后者须自接到书面通知之日起30日内答复是否行使优先购买权。如果南钢集团放弃优先购买权，复星与沙钢的交易就能顺利推进。

　　这一协议中，就“优先购买权”相关事宜还作了特别约定：若南钢集团行使优先权，复星可以单方主动终止与沙钢之间的《股权转让协议》。

　　4月2日，获得增资后的南钢集团宣布行使优先购买权，收购南京南钢60%股权。复星依约向沙钢发出了交易终止函，并于4月4日将诚意金及相应利息共计82.9亿元退还给沙钢。

　　原本这事情，到这里已经可以划上句号了。

　　但沙钢集团方面，或许不愿意就此放手这一部分原本志在必得的南京南钢股权，正如其他的媒体分析所言，沙钢试图通过司法手段迫使复星继续履行交易。

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　　明知不可为而为之？

　　首先，沙钢的上一份诉讼中起诉日期为3月27日，明显早于4月2日南钢集团正式宣布要求行使优先购买权，以及沙钢与复星交易终止的时间。

　　在双方交易还在推进的过程中，沙钢就把复星推上了被告席。

　　从法律流程来说，这种行为，有滥用诉权的嫌疑。

　　同时，依据复星与沙钢的协议终止流程，在收到了南钢集团决定行使优先购买权的回函后，按规终止协议，并在次日就将诚意金及相应利息共计82.9亿元退还给沙钢。这是写在了双方的协议内容里面的执行规范。所以从操作流程上来说，复星并没有违反框架协议有关约定。

　　其次，关于沙钢的起诉理由中，争议的焦点在于“优先购买权”。

　　例如：行使优先购买权的是南钢联合的股东南钢集团还是“第三方”？

　　对此，国浩律师（南京）事务所合伙人崔琦给出了自己的看法，她认为行使优先购买权的是南钢集团，并给出了具体的理由，包括与复星签署协议的合同主体是南钢集团，而非未来的控股股东；如何融资属于经营自主权范畴，只要资金来源合法，司法不宜介入干预调整，更不应限制南钢集团的股权架构、公司治理安排；南钢集团的原股东并未退出，不能因实控人变化而认定行使优先购买权的是其他“第三方”；滥用“穿透”是对公司独立人格、交易效率、稳定性和市场经济秩序的极大破坏；南钢集团一直未曾表示过放弃优先权，并为此积极邀请多家战投洽谈合作方案，对此沙钢一直知晓，并非第三方刻意借小股东之名行使优先购买权。

　　吉林大学法学院教授，博士生导师，公司融资与治理研究中心主任傅穹，则分别从诉讼争议的裁判逻辑、优先购买权的行使主体、《公司法》第71条关于“优先购买权”的规定以及南钢联合《公司章程》（2022年1月修订）第十四条第二款的规定、类案比较、公司利益衡量角度，给出了南钢集团是有权行使优先购买权。

　　又如：南钢集团行使优先购买权是否符合“同等条件”？

　　傅穹教授也给出自己的看法：从法律规定来看，《公司法》针对“优先购买权”规定的“同等条件”并非绝对等同；从立法目的角度看，立法者设置“同等条件”是为保护股权转让方的利益，平衡外部股权受让人与公司内部其他股东的利益，但不是为内部其他股东行使优先购买权设定障碍。

　　崔琦则认为：在价格方面，南钢集团购买股权支付的整体转让对价包括135.8亿元人民币，以及为满足行使优先购买权时的同等条件而需支付的沙钢集团诚意金相应资金成本近3亿元，符合“同等条件”的标准；支付方式，南钢集团已弥补了转让股东所需支付给沙钢的资金成本，事实上复星一直有可使用的80亿元款项，也符合“同等条件”；在履行期限方面，虽然看似南钢集团在复星与沙钢签署框架协议6个月之后才支付80亿元预付款，但由于南钢集团同时还支付了该80亿元的资金成本，对于转让股东而言，已经获得了以合理价格折算的替代安排，亦符合“同等条件”；对于“同等条件”中其他因素，从公告披露的内容看，两份股权转让协议的主要交易条款（陈述保证、交割条件，违约责任等）均保持同等，且南钢支付转股预付款的先决条件中，未见因南钢集团原因而可能影响转让股东实质利益实现的前提条款。

　　同时，根据《股权转让协议》的约定，沙钢应在收到82.9亿元后三个工作日内将49%股权解除质押，但到目前为止，沙钢并未解除相应的股权，反而让其在法律和道德上站不住脚。

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　　沙钢为何不愿意放手？

　　眼看通过正常法理程序、法律手段收购不成，随后便把复星告上法庭，看来沙钢对于南钢是有执念的，是“真爱”。

　　实际上，沙钢也许早就看上南钢这一块“香饽饽”。

　　作为一家年产千万吨级优特钢生产能力的国家级高新技术企业，南钢是国际一流中厚板精品基地、特钢精品基地、复合材料基地，位列2022年中国企业500强第141位，中国制造业61位，江苏省第6位，南京市第1位。

　　从盈利能力来看，南钢的毛利率比沙钢（上市部分，下同）、宝钢都要高，收益率方面同样高过后两者；从营收和净利润体量看，南钢都是沙钢的近5倍；从资产结构上看，南钢账上躺着116亿的货币资金，差不多是沙钢的10倍，这也使得南钢的动态股息率去到6.8%，而沙钢只有2%。

　　

　　

　　但估值上，南钢的动态PE只有10倍，宝钢是12倍，而沙钢高达28倍，南钢的性价比优势就凸显出来了。

　　在郭广昌心里，是很舍不得南钢的。

　　虽然上市的沙钢股份并非沙钢集团，只是集团下面位于江苏淮安市境内的淮钢及其子公司，而沙钢集团体量要大得多，但南京南钢对于沙钢而言，无疑是一个香饽饽。

　　沙钢集团在国内钢厂整体排名第四，如果能够成功将南京南钢纳入麾下，将意味着沙钢集团可以成为仅次于宝武钢铁，中国第二大钢铁集团。

　　尤其是现在钢铁行业不断优胜略汰，国家也鼓励行业内积极整合，资源不断向头部企业集中的大趋势下，通过抢夺优质资产已经是大钢铁企业的提升行业位置、改变格局的必选之路。

　　更重要的是，像南京南钢这样的优质钢铁企业已经买少见少，机会千载难逢，如果优质资产落入竞争对手手中，那无疑是对沙钢自己的一次不少打击。

　　若从这个角度再去看沙钢的行为，就顺理成章得多了。

　　事实上，南京南钢对于沙钢的重要性，已经不是简单的多一个资产，多一份利润，而是决定其能否登顶中国钢铁企业TOP 2的“重点战役”，或许在沙钢心目中，只要达到这样的高度，才能够活得更好，活得更长。

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　　如果强行联姻，

　　结局会好吗？

　　据了解，南钢集团随时可能会行使优先购买权，对些沙钢也是知晓的。事实上，真正让沙钢无法入主南京南钢的，更多来自于南钢集团内部的意见。

　　3月31日，南钢集团举行五届二次职代会，会上进行“南钢集团行使优先权事项总体方案”和“涉及职工权益方面”两项表决投票，与会代表共计359人，其中352票赞成，7票弃权。在得到职代会通过后，南钢集团确定了行使优先认购权方案。

　　到底什么原因令南钢集团不愿意接受沙钢的入主？

　　据一名基层员工对外透露说，“都是江苏企业，又同在钢铁圈，我们对沙钢太熟悉了。”

　　他所说的熟悉，正是沙钢的经营风格，即以擅长规模扩张，追求极致成本著称，在钢铁业内已经很出名。包括沙钢如果收购后，工资待遇等问题也是南钢员工的顾虑所在。

　　在现代商业史上，通过资本收购的案例中，有不少最终以失败收尾。远的不说，房地产业“宝万之争”就是一个例子。

　　当年姚振华疯狂举牌万科，短短数月就坐上第一大股东位置，引发万科管理层的强烈抵制，万科原来的大股东华润，还有安邦、恒大等纷纷主动或被动卷入，惊动证监会、保监会，震动整个资本市场。最后在万科管理层强烈对抗中，宝能也没能实现控股万科的愿望，华润退下第一大股东位置，由国资深地铁接盘，王石也卸任万科董事长，万科也不再是“原来”的万科。

　　这场惊心动魄，可能是中国资本市场至今为止最重要的“商战”，给予了后来者无数的启示。

　　所谓成大事，天时地利人和，缺一不可。其实最重要的，可能只是人心。收购案符合法律和市场规则，都可以做，但问题在于，人心才是最难预测的。

　　今天，万科还是正常经营，但宝能早已深陷困境，原因虽然和地产行业兴衰有关，但最根本的，是姚老板过度激进的投资操作，高杠杆、大范围、纯投机，最后落得千亿资产灰飞烟灭。

　　做个假设，如果当年万科真的被姚老板拿下，按照他的风格，现在是什么命运也很难说。

　　我们无法预测如果沙钢真的入主南钢，会有什么样的后果，对南钢还是好事还是坏事也暂难断定，因为未必有这样的机会，但如果企业员工不愿意，强行联姻之后，日子过起来也会磕磕碰碰的。

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　　结语

　　2022年10月21日，南钢集团成立了“优先权”专项工作领导小组，确定了“引入战略投资者行使股东优先购买权”的工作方向。经过南钢集团新老经营层及股东多次沟通研究，希望通过股权融资的方式引入适合的战略投资者，发展壮大南钢股份。

　　之后南钢集团主动邀请了多家意向战略投资者进行了洽谈，经过慎重选择，最终经过职代会通过，决定行使优先购买权，邀请中信作为战略投资者进行增资。中信则以市场化、法治化为前提，以互相尊重、互惠共赢为原则，应邀参与本次交易。

　　从这些细节上看，沙钢把复星告上法庭，多少有点“迎亲”不成想“强娶”的味道。

　　事实上，无论争议股权最终归属何方，复星并无损失。对复星而言，南钢集团行使优先购买权是在“同等条件下”，因此无论是沙钢拿到60%的股权，还是南钢集团最后如愿行使优先购买权，对复星来说都没什么损失。复星最核心的诉求就是确保交易的确定性，推进交易依法依规、按市场规则尽快完成。

　　据知情人士透露，复星内部对于沙钢当时的帮助，是心怀感激的。而沙钢在面临出局的时候依然选择不愿放手，那么它的动机就很值得深思。沙钢真正需要做的，不是把复星告上法庭，而是多反问自己一个简单问题：为什么煮熟的鸭子也会飞？