稳地产和物量形成情况是影响后续宽信用的关键——2022年9月金融数据点评

　　1、9月金融数据中的四个重点信息

　　第一，宽信用政策效果亮眼，企业端信贷在“金九”放量增长。在8月全面降息、8000亿基建信贷、6000亿政策性开发性金融工具托底基建等宽信用政策外生驱动，经济基本面内生修复，疫情扰动影响较弱等多因素作用下，9月企业信贷总量和结构连续两个月显著改善。企业长期贷款在8月回暖的基础上，进一步放量，同比多增6540亿，环比多增6135亿。表外项目中，信托贷款和委托贷款维持高位，较2021年同期合计增长3435亿。票据融资自2021年3月以来首次出现负增长。宽信用和稳增长的效果进一步释放，10月5000亿新增专项债基本发行完毕，预计后续信贷依然可期。

　　第二，居民部门融资是拖累项，居民存款与贷款之差再创新高。居民户新增短贷与中长贷均低于2021年同期，分别少增181亿和1211亿。9月居民存款与贷款之差再创新高，已连续8个月攀升，指向消费和地产需求意愿依然较为低迷，居民融资意愿不足，储蓄意愿依然较强。

　　9月疫情对居民出行和消费影响仍在，制约消费场景修复；各地宽地产政策不断加码，压实保交楼政策的同时不断出台增量政策，国庆节前中央宽地产政策三连发，地产销量在9月下旬虽有所回暖，但依然未见明显复苏，因此居民户长贷同比依然较弱。稳地产等逆周期调节政策还在不断加码，居民部门活力的恢复往往滞后于经济复苏，预计在经济进一步企稳，形成可预见的向好预期后居民户消费和投资动力也将随之回暖。

　　第三，社融存量增速环比小幅上升，M2与社融剪刀差收敛，但社融指标失效问题依然存在，实物工作量形成情况可以更直接反映稳增长效果。我们在8月社融数据点评中已经提到，社融指标或存在失效问题。专项债的发行会推高社融但是不会影响M2，而专项债资金的拨付和支出虽然不会影响社融，但是会推高M2。专项债从发行到拨付和支出存在一定时滞，目前M2与社融剪刀差较大可能是因为专项债发行缩量，而拨付和支出开始激增所致。在这种情况下，社融指标在当前存在失效问题。相比之下，专项债资金拨付后实物工作量的形成情况可以更直接反映当前稳增长和宽信用政策。9月物量持续上行，但依然低于往年同期水平。因此，我们认为除社融外，更值得关注的是政府融资能否在后续持续转化成实物工作量。

　　第四，虽然2022年金融数据波动较大，但前三季度信贷总量依然实现同比多增。年初至今，受俄乌冲突、疫情反复等多种问题扰动，金融数据相比往年波动很大，但1-9月信贷累计增加18.08万亿，同比多增1.36万亿，其中，企业端长贷累计增加8.64万亿，同比多增3200亿，反映出信贷需求依然有韧性，随着基本面企稳回暖，信贷将延续同比多增趋势。

　　2、地产修复程度和实物工作量形成情况是影响后续宽信用和稳增长的关键

　　总体而言，9月在基本面向好、宽信用政策持续发力的背景下，信用进一步修复，并且结构持续转好，社融和信贷超出市场预期，虽是意料之外，但也是情理之中。

　　金融数据的“金九”已经兑现，随着经济景气度改善和稳增长政策持续发力，“银十”可期。地产的修复程度和实物工作量的形成情况是影响后续宽信用和稳增长的关键。在政策端，除现有政策效果后续持续释放外，2000亿额度更新改造再贷款正在投放、3000亿扩容的“准财政”工具已经在9月末全部投放；在基本面上，虽然近期疫情在国庆节前后再次多点扩散，但第九版防疫调整后对经济的影响较为有限，经济延续自发性修复趋势。预计地产修复和物量上行都将继续，信贷将延续向好趋势，社融也有望进一步微升。

　　风险提示：政策变化超预期，疫情扩散超预期。