从股市周期看1964年的价格水平

1961年末,道.琼斯工业平均指数达到了以前的736点的高度。这对于这时股市情况总的观点如下：　　老的价值标准已不再适用,但新的可靠的标准还没出现（在这方面,今天的投资可能有点像现在的绘画）。股市可能会回到老的中心价值的度量方法,或最终建立一个新的和更自由的基础,以评估股票。如果前种情况发生,许多长期以来不停增加股票投资的投资者一定会大失所望。但如在适当的基础上形成新的更高的价值水平,我设想将会有一些误差与一定时期内一些不定规模的周期波动相伴随,一个检验过程。我不知道在接下来的15年内债券的收入能否比股票好,但我的确知道大学退休基金的持有人坚持认为债券收益至少和股票收益一样多是相当聪明的。　　市场后来的走势和该观点是一致的。1962年5月市场的几乎崩溃和紧接着上涨到一个新高度,好像形成了“不可预见高度的市场波动”,并且预示着“新的股市”的明显特点形成以前其他情况正处于酝酿之中。　　1961年12月根据新股市的一般特征得出的这一观点对1964年末的情况同样适用。老的标准已不再可行,新的标准尚未被时间检验。关于未来股价的走势,投资者不能指望得到一个可靠的观点（除了J.P.靡根“它们会波动”的著名观点）。因此他必须把自己的投资策略建立在大量不确定性因素的基础上。一方面,包含了股价延长的和持续的上涨,如50%的涨幅,道.琼斯工业平均指数可能涨到1350点；另一方面,同样规模的大崩溃,使平均指数降到比如说450点的水平附近。　　1961年至1962年间,道.琼斯工业平均指数实际上从735点跌到了535点,后来于1964年9月上涨到892点的新高度。这些涨跌情况在很大程度上反映了当前股市的固有特征,将来的波动范围可能会更大。如果股市从当前的892点继续迅速上涨,并且所有的投机因素再次出现,那么一定会再现全面的价格崩溃和可能持续更长的熊市。　　我的最后一个结论是自相矛盾的。我认为,预测市场最不可能的走向可使投资者的工作变得相对简单而不是更加困难。他可以不必再去费力决定以下问题：他应什么时候跳出普通股,因为市场涨到了明显的高水平；市场大幅下跌后,他是否适合重新购入。如果投资者愿意,他可以采取这样一个适用于任何情况的策略,即投资于股票和债券的资金各为一半。　　当然,除了这一非常简化了的方法外,对他来说还有其他的可能性。我们将有机会来讨论其中的一些,它们提供了有趣的和可获利的承诺。但我认为,不管选择的方法多么复杂和微妙,投资的策略应注重不确定性,而非确定性。因此,在这一转变和多变的时代,投资者的投资目标一定要准备应付各种情况。他决不能断了自己的后路,也不能把一切冒险都基于对股市未来进程的乐观或悲观态度上。